2020年，受新冠疫情冲击，各国为提振经济再度采取类似举措。在全球连续放水的背景下，大宗商品价格也再度水涨船高，多个品种接连刷新历史新高。

在2008年金融危机后，随着各国经济刺激政策的相继出台，全球大宗商品市场迎来一波长达数年的涨势。这一次会不会历史重演?至少高盛的回答是“YES”!

//08年商品超级周期 //

上一轮“超级周期”实际上开始于金融危机发生之前，从2002年到2008年中，全球大宗商品价格在持续上涨。截至2008年6月，以实际价格看，IMF全球大宗商品价格指数较1990年代的均值高出168%。

随后2008-2009年金融危机打断了这一过程，导致大宗商品价格大幅下挫，但是这种调整并未长时间延续，随着全球经济刺激措施的推出，原材料的需求显著增长，又重新推动商品价格上行。到了2011年中，以实际价格看，大宗商品价格指数较1990年代的平均水平高155%。

在这个过程中，供需结构问题是主导因素，同时全球降息以及量化宽松等刺激措施带来的宽松金融环境，也起着很大作用。

2014年底开始，OPEC开始增产，希望将美国页岩油挤出市场，这标志着商品“超级周期”尾声的开始。到了2016年初，从实际价格来看，商品价格指数已经跌回1990年代的均值，全球大宗商品“超级周期”正式宣告结束。

决定大宗商品价格走势主要分两方面，第一宏观经济，主要是美元指数，第二市场自身的供给和需求。

//美元指数持续走弱//

历史来看，美元与大宗商品价格(CRB现货指数)之间存在负相关关系，即所谓的“跷跷板”效应。由于大多数工业品以美元计价，美元熊市通常会推高大宗商品价格。

今年美联储将名义利率降至接近零的水平，同时执行每月1200亿美元的债券购买计划，美国实际利率已经跌破零水平，而美联储承诺维持超宽松政策至2021年，美元已经跌至2018年4月以来最低水平。

招商证券在最近的研报中也指出，2020开始将迎来一个长达9年的大宗商品牛市。因为美元指数存在16至18年时长的周期， 并且具有金融周期的属性。在美联储无限量量化宽松货币政策的推动下，从2020年开始，美元将进入一个近9年的弱势周期。美元弱，大宗商品走强。

招商认为，这并非“标价效应”这么简单，而是背后有美元周期回落(上升)→全球信用扩张(收缩)→全球总需求扩张(收缩)→对大宗商品需求扩张(收缩)的经济基本面逻辑。

//全球经济持续复苏//

大宗商品是最明显的顺周期品种，球经济下行或衰退肯定会冲击大宗商品价格，而全球经济复苏往往带动大宗商品价格上涨。2020年大宗商品价格上涨的逻辑很简单：全球经济从衰退迈入复苏。

全球需求看，亚洲尤其是中国一直是全球经济复苏的领头羊，但欧洲和美国制造业复苏同样非常强劲。

1月4日，IHS Markit统计的2020年12月美国制造业PMI(采购经理人指数)终值意外升至57.1，创2014年9月以来的六年多新高，远好于初值56.5和11月前值56.7。市场原本预期在新冠疫情复燃的重压下，12月终值会进一步降至56.3。这令该数据连续第八个月改善，此前因疫情导致企业关闭而在2020年4月跌至十多年来最低。

目前最让市场担忧的是欧美国家疫情冬季再次爆发。但是，有效疫苗在全球范围内陆续接种，全球经济复苏有望在2021年演变为小型繁荣，极大提振商品需求。

根据数据统计，截止1月5日全球批准上市疫苗数量达1456万剂，其中接种率最高的是以色列、沙特、巴林、美国和英国，按照现在的接种速度，到年底全球发达国家超70%的人口可以全部接种。

另一方面，从供给来看，过去几年大宗商品产能不断削减。随着油价下跌，2015年以来全球钻井数量急剧下降。澳大利亚的铁矿石采掘投资较2012年的峰值下降了75%，中国铁矿石库存持续下滑。

不同行业的产能约束条件不同，对市场条件变化的反应时间也不同，但总的来说，全球采矿业多年来一直在缩减产能。因此，如果明年全球经济出现复苏热潮，大宗商品市场或出现暂时性的供需错配。市场主流观点认为，经济复苏叠加商品结构性供给不足，是本轮商品上涨的主逻辑。

1月5日，第13届OPEC+部长级会议在维也纳宣告结束，产油国同意在2月将合计产出维持在当前水平，会议结束之后，沙特意外发布声明，宣布自愿进行单方面大幅减产。

沙特表示，其2月与3月原油产量目标将定在812.5万桶/日，较它自身的产量配额911.9万桶/日低约100万桶/日。此举完全是单方面行动，没有任何其他产油国跟随。按照沙特这一计划，OPEC+在2月的产量额度降至3573.4万桶/日，与2018年11月相比，相当于减产812.9万桶/日。

2020年度所有大宗商品中，原油最差，为负收益。沙特此举牺牲自己市场份额，但对稳定油价起到至关重要的作用。

(综合自招商证券、天风证券、金融时报等)

关键词： 大宗商品