进入下半年以来,紫金矿业的股价走出了独立行情,在同行业的山东黄金和中金黄金普遍回调的时候,紫金矿业的股价一路高歌猛进,截止到目前,其下半年的涨幅已经翻倍。

正所谓“家里有矿,资本偏爱”,备受资本青睐的背后是矿业巨头强大的资源储量和实力,《每日财报》重点为大家解读一下这家公司。

资源稀缺,储量为王

从收入结构来看,紫金矿业的收入及利润主要来自于金、铜、锌等金属的开采和冶炼加工。2019 年,公司实现总收入 1361 亿元人民币,同比增长 28.4%。

其中,黄金业务销售收入占总收入比重为 53%,毛利占集团毛利的 31%;铜业务收入占总收入 20%,毛利占集团毛利的 36%,铅锌业务收入占总收入 5.4%,毛利占集团毛利的 11.9%,可以直观的发现,金和铜是紫金矿业最为倚重的两大业务。

众所周知,资源储量是采矿企业实力的象征,而这又是由行业特性决定的,上游矿山采选企业的毛利相较于冶炼行业要高的多,造成这样现象的表面原因是产能结构导致的供需关系,最本质的还是产业链特点导致的矿端稀缺性,矿山与其它生产型企业最大的不同在于其资源禀赋是天生的,后天无法改变,得资源者得天下。

作为龙头标杆,紫金矿业就拥有强大的储量和产量,这是其竞争力的体现。数据显示,截至2020年6月末,拥有超过2000吨黄金、超过6200万吨铜和约1000万吨锌完全权益资源,其中公司的铜资源量超过国内总量的一半,是中国金属矿业行业效益最好、控制金属矿产资源最多、最具国际竞争力公司之一。我们重点解读贡献了公司营收半壁江山的黄金业务。

黄金的供给主要分为矿产金和再生金,其中矿产金和黄金矿资源以及开发有关,在全球黄金的占比约70%,是全球黄金供给的主体。黄金产业可分为矿山资源开采、中游冶炼和下游消费,紫金矿业就主要着力于上游开采。

对于上游金矿企业来说,矿藏储量是展现实力和未来发展前景的非常重要的因素,截至2019年末,已经开采到地面上的黄金总存量有19.7万吨,已经探明的地面下的黄金储量还剩下4.7万吨,总存量是极其有限的。而且全球黄金储量及产量具有明显的集中态势。

从全球黄金资源分布的角度来看,2019年全球黄金储量前五位的国家分别是澳大利亚、俄罗斯、南非、美国、印尼,所对应的储量在全球的占比分别为20%、11%、6%、6%及5%,累计占全球储量总量的48%。

目前A股金矿企业中黄金资源储量的前三位依次为紫金矿业、山东黄金、中金黄金。其中紫金矿业在国内外均有金矿布局,公司的黄金储量已进入全球金矿企业前五。

根据《2019中国矿产资源报告》,全国金储量13638.40吨,2019年紫金矿业的金资源储量约1886.87吨,约为国内总量的14%。根据中国黄金协会披露,2019年全国矿产金产量314.37吨,紫金矿业的矿产金产量为40.8吨,约为国内总量的13%,是名副其实的黄金开采龙头。

事实上,如果仔细研究就会发现,以紫金矿业为代表的企业之所以能越做越大,其根本原因就是依靠并购,说白了,就是拿钱买矿。

2015年12月,紫金矿业从艾芬豪矿业手中以25亿元人民币收购了卡莫阿控股的49.5%股权,而卡莫阿控股目前拥有卡莫阿铜矿的80%权益。紫金矿业不仅在铜价低谷中以低价进行并购,更令人惊喜的是,卡莫阿铜矿从紫金矿业并购时的2400万吨铜储量,两次增储,如今已经成为拥有4200万吨储量的世界第4大铜矿,紫金矿业花25亿元买的资产还没开采价值就涨了10倍。

目前的行业格局已经比较明显了,头部开采企业具备资金和矿藏优势,而且还在进一步收购全球范围内的矿场,盈利能力较强,强者恒强的逻辑大概率成立。

黄金支撑估值与前景

作为大宗商品的一种,铜具有明显的顺周期属性,近期周期板块成为资本市场的主流,根本原因是经济的持续复苏,作为最重要的工业金属之一,商品铜的价格近期连续创新高,已经接近2018年初的局部高位。

但在之前讨论周期的文章中已经提到,从长周期来看,全球经济依然面临较大的压力,目前的状态大概是周期反弹而不是周期反转,或者说反弹的力度不会很大,可以从两方面来理解这一问题。首先,过去十年主导宏观经济走势的房地产还处于下行周期。其次,政策刺激空间没有之前那么大,而且政策没有像之前几轮那样持续强刺激,更多的是维稳。

回到铜这种商品,其实中国是最大的铜消费国,这和我国是第一大制造业国家是匹配的,国内铜消费全球占比超过50%,欧洲和美国份额均在10%上下。如果国内经济的增长幅度有限,那么对于铜的需求也会有限,与此同时,西方国家整体面临下行压力,需求更为有限。

从下游的应用结构上来看,国内铜的终端需求主要来自电力、建筑、家电和交通运输等领域,而这些领域并不具备爆发性增长的基础,有的行业,比如家电,整体上还面临市场饱和的困境。铜对于紫金矿业的贡献是周期性的,阶段性的,而黄金对估值的支撑才是决定性的。

与铜不一样,黄金还具备货币属性。马克思在《资本论》中提到:“货币天然不是金银,而金银天然是货币。”因为金银的特征在于供给量有限且稳定,能够保证币值的相对稳定;具有抗腐蚀性和耐磨损性,便于贮存;质地软易于分割,方便称量等等,黄金便 “天然”地满足了成为货币的条件,从而既具有商品属性,又具有货币属性。

尽管黄金早已退出流通领域,按照《国际货币基金协定》,“会员国以特别提款权或选定的黄金之外的另一种共同标准,来确定本国货币的价值”,信用货币也已明确与黄金脱钩。

但黄金依然作为国际储备,而现实中,自布雷顿森林体系结束以来,金价与美国基础货币余额相关性达0.9,鉴于黄金年新增供应约为存量的2%,总供给相对稳定,这一相关性反映了黄金作为信用货币的价值尺度,其价格随货币发行量增加而上行。

今年的形势就完美的演绎了这一点,受各国央行资产负债表扩张的拉动,特别是美联储的无底线量化宽松,黄金在8月达到高点,紫金矿业从中受益,公司 2020年前三季度实现营收1304.34亿元,同比上升28.34%,实现扣非归母净利润46.66亿元,同比上升 69.46%,公司矿产金产品毛利率由去年同期的39.14%上升至51.41%。

随着全球新冠疫情感染及防控常态化,刺激政策继续升级的可能性降低,全球央行宽松货币政策边际收紧,黄金价格随后回落。但从长期来看,经济增长乏力的大环境下,大多数国家恐怕难逃用货币政策刺激经济增长的命运,那么在总量有限的情况下,黄金自然是易涨难跌。

资本市场喜欢给一家公司的属性下定义,包括成长股、价值股、周期股等众多头衔,综合看下来,紫金矿业其实是一只带有周期属性的成长股,其下半年特别是三季度以来的股价表现一部分是由业绩推动的,另一部分是由对未来的预期驱动的。

出品|每日财报

作者|刘阳