中新财经2月16日电  （作者 唐军 中泰证券研究所金融工程首席分析师 李迅雷 中泰证券首席经济学家）随着美联储退出量化宽松(QE)和加息的态度越来越明确，市场上有大量研究聚焦在美联储历次收紧对资产价格的影响，笔者则从两个不寻常的现象说起，聚焦于分析本轮美联储收紧面临的宏观背景有何不同，以及对经济和资产价格的影响有何不同。

从现象上看，笔者认为本次美联储收紧预期形成后至少有两个表现与过去明显不同，现象一是利率开始抬升时，美股比黄金更敏感；现象二是美国加息中国降息的情况下，人民币兑美元竟然升值。

现象一反映的市场预期可能是美国高通胀以及未来利率上行幅度大，而经济复苏的力度可能较弱。美股在利率上升初期，风险溢价还并没有接近0时就如此敏感，可能反映了市场对高通胀压力下未来利率上行幅度的担忧。而美联储收紧和利率上行主要基于通胀压力而非经济复苏，这也使得美股更加敏感。同样，黄金的美元价格由美国实际利率(名义利率-通胀率)决定，黄金对利率上升不敏感也直接反映了对高通胀的预期。

现象二则可能预示着美元的吸引力有所下降，美元的地位和吸引力可能有所动摇，这意味着本轮美联储收紧带来的美元回流力度可能不如以往。

上面两个不同寻常的现象背后是本轮美联储收紧面对的宏观背景与过去有四个区别：一是美国面临的通胀压力远大于上一轮；二是美国面临的经济和就业形式更复杂；三是美元的吸引力有所下降；四是美股对低利率的依赖度极高。

据此，笔者认为，美联储本轮收紧对资产价格的影响主要体现在以下几个方面，一是美元吸引力有所下降，收紧后美元回流可能不如以往，美债在失去QE的买盘后利率可能快速上升，而美元指数上行空间可能低于预期。

二是美股对低利率依赖度高，短期调整压力大。过去十几年美股的科技巨头贡献了指数的绝大部分涨幅，而科技巨头在高利润率和低利率的环境下加杠杆大幅回购股票起到了重要的助推作用。长期低利率环境下，美股的估值处于高位，利率上升将给美股带来较大的调整压力。但未来通胀压力一旦缓解，美国在经济和就业压力下将重回低利率环境，或者美股估值调整至合理水平后，美股中享有全球技术垄断的科技巨头将再受追捧。

三是对黄金短期情绪或有影响，中长期仍看好。通胀高企下美联储加息，美元实际利率可能并不会走高。中长期来看，美国债务货币化的闸门一旦开启很难停止，这将动摇美元在全球的地位，看好黄金中长期的表现。

四是对欧洲市场影响较大，对新兴市场影响弱于上一轮。过去十年，同样实施了QE和超低利率政策的欧洲增持美国国债较多，而其他经济体增持速度明显放缓。因此，在美联储收紧和美国利率上升过程中，资金从欧洲回流的力度可能较大，而对新兴市场的影响可能低于以往。近期每次美联储加息预期上升时，美元兑欧元的升值幅度都明显高于其他主要币种，这或许印证了上述判断。

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